這次已不再是單純的「恐慌性拋售」。野村警告，海外因素正主導第三輪「債券義警」攻擊：聯儲局降息預期消退、美伊衝突推升油價、英國政治風險，共同衝擊日債市場。更危險的是，拋售核心已轉向10年期日債，反映市場開始重新定價日本中性利率與長期通脹。10年期BEI升至2.15%，市場質疑日本央行能否守住2%通脹目標，日元跌向158區間，股債匯「三殺」風險升溫。

日本國債市場風暴再起，但這一次的性質已截然不同。

據追風交易台，野村證券策略師Naka Matsuzawa在最新報告中警告，債券義警（bond vigilantes）對日本經濟政策的第三次警告，與此前兩次相比存在根本性差異——觸發因素來自海外，且主導力量已從超長端轉移至更能反映市場中性利率預期的10年期日債收益率，這意味着此輪拋售不能再被簡單定性為恐慌性拋售。

10年期盈虧平衡通脹率（BEI）已升至2.15%，通脹預期的急劇攀升令市場開始擔憂日本央行能否將通脹穩定在2%目標附近。與此同時，聯儲局降息預期消退、英國政治動盪加劇，以及美伊戰爭推高原油價格等海外因素疊加，正驅使境外投資者撤離日本債券市場，而這些壓力並非日本國內政策單獨所能化解。

日元兌美元持續走軟至158.0至158.5區間，日本股市亦面臨債券與匯市雙重不穩定帶來的下行壓力。Matsuzawa指出，再通脹政策對股價的提振效果，有賴於債券和外匯市場對該政策的容忍度——而當前銀行股在收益率急升背景下反而下跌，已釋放出"不良式利率上升"的信號。

三度警告，性質升級

自Sanae Takaichi政府上台以來，債券義警已三度就經濟政策管理發出警告：

第一次發生在去年10月政府啱啱就任之後，

第二次發生在今年1月食品稅減免提案浮出水面之時，

第三次則是當前這輪由海外因素主導的拋售。

野村報告指出，此輪與前兩次的關鍵區別有二：

其一，導火索來自海外——美伊戰爭引發原油價格上漲，聯儲局降息預期徹底消退，英國政治風險再度惡化，多重因素疊加推動境外投資者撤出日債；

其二，此輪拋售的主導力量不再是通常更易受供需因素驅動的超長端，而是10年期收益率——後者更直接反映市場對中性利率的估算。

Matsuzawa警告，鑑於日本財務省近期已動用外匯干預工具，可用於穩定市場的政策手段已有所減少，政府若再度將此輪動盪定性為恐慌性拋售而置之不理，將是危險之舉。

財政憂慮持續發酵

此輪日債拋售的直接導火索，是有關政府正考慮編制補充預算的報道。儘管政府此前已表明將提供能源補貼以應對油價上漲，補充預算的出台似乎只是時間問題，但財務相Satsuki Katayama啱啱否認了近期編制補充預算的必要性，報道隨即令投資者情緒急劇惡化。

與此同時，食品稅減免方案的討論仍在並行推進，令市場對日本國債增發的擔憂持續升溫。日美財長會議未能有效緩解市場對財政擴張或日本央行落後於曲線的顧慮，最終引發了投降式拋售（capitulation selling）。

通脹預期跳升，央行壓力驟增

野村報告特別點出，10年期BEI升至2.15%，通脹預期的急劇上升已構成獨立風險——市場開始質疑日本央行是否有能力將通脹穩定在2%目標。

這一擔憂直接推高了市場對中性利率的估算，進而對10年期收益率形成上行壓力。

值得注意的是，日本央行在上周政策會議上以中東局勢為由按兵不動，未予加息，而能源補貼帶來的財政擴張壓力仍在持續積聚。

Matsuzawa指出，上述日本特有因素令境外投資者對增持日債持審慎態度。

外資謹慎，日本投資者轉向

據野村援引5月4日當周的最新投資者流向周度數據，境外投資者當周淨買入日本股票和債券，淨買入股票規模超過1萬億日元，為連續第二周淨買入。自4月初美伊初步停火協議達成以來，外資整體以淨買入為主，自戰爭爆發以來的累計淨買入規模達1.0萬億日元。

然而，外資對日債的態度明顯更為謹慎，同期累計淨買入僅為0.9萬億日元。Matsuzawa分析認為，財政擴張憂慮與日本央行落後於曲線的風險，是境外投資者遲遲不願大舉增持日債的主要原因。

與此同時，日本國內投資者連續第二周淨買入外國債券且規模較大。野村指出，自2月以來日本投資者加速減持海外債券的趨勢似已告一段落，市場參與者或預期停火協議達成後油價回落將帶動聯儲局降息預期回升。