智通財經APP獲悉，中金發布研報稱，考慮到安踏體育(02020)規模優勢持續體現，上調2026/27年EPS預測5%/7%至4.99/5.38元，當前股價分別對應2026/27年14x/12x P/E(若扣除安踏持有亞瑪芬部分市值和其貢獻投資收益，26/27年估值為11x/10x)，維持跑贏行業評級。維持目標價110.91港元，對應2026/27年20x/18x P/E，有46%上行空間。

中金主要觀點如下：

2025年業績好於該行預期

公司2025年收入同增13.3%至802.2億元，剔除2024年Amer Sports上市及配售帶來的一次性利潤貢獻後，歸母淨利潤同增13.9%至135.9億元，業績好於該行預期，主要由於集團多品牌運營及DTC模式下規模優勢的體現。

多品牌矩陣體現競爭力，集團市佔率提升1ppt

根據歐睿諮詢，安踏集團25年市佔率(不含Amer)提升1ppt至21.8%。安踏品牌在綜合性運動品牌均面臨挑戰的背景下，在產品和渠道上不斷做出積極改變，收入同增3.7%跑贏競爭對手。FILA精準發力網球和高爾夫，收入增長6.9%。其他品牌繼續保持高速增長同增59%，其中迪桑特成為集團第三個突破百億元流水的品牌，可隆流水增長接近70%;Maia Active同樣在25年表現出色。

運營高效，集團利潤率逆勢提升

雖然由於25年電商銷售佔比提升使安踏和FILA品牌毛利率略有下降，但得益於集團高效的運營，安踏營業利潤率僅下降0.3ppt，FILA營業利潤率逆勢提升0.8ppt。同時，迪桑特和可隆的高效表現抵消了狼爪並表影響，疊加Amer投資收益大幅增加，集團淨利潤增速高於收入增速。

現金流穩健，持續重視股東回報

2025年公司經營性現金流同增25%至210億元，庫存和應收賬款保持健康。同時公司擬派發2025年末股息1.08港元/股，對應全年派息率46% (剔除 Amer投資收益派息率 50%)，預計該派息比例將在 2026 年延續。

發展趨勢

不考慮狼爪全年並錶帶來約 2%收入增長，該行預計26年集團收入增長約9.3%，持續提升市場份額。同時該行預計26年不考慮狼爪並表和財務收入變化，得益於高利潤率品牌更快的增長，集團營業利潤增長約10.3%，繼續跑贏收入增速。

風險提示：終端零售環境不及預期，行業競爭加劇。