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出品：新浪財經上市公司研究院
作者：喜樂
日前，中國循環包裝服務提供商優樂賽共享啓動全球發售，預計於3月9日在港交所主板掛牌上市，中信建投國際擔任本次IPO獨家保薦人。市場認購數據顯示，公司香港公開發售環節迎來火熱追捧，券商借出孖展金額達1175億港元，以公開發售募資額2848萬港元計算，超額認購倍數高達4124倍。而從暗盤表現來看，公司股價開盤上漲30%，而後迅速回落；截至發稿，暗盤成交價較發行價小幅破發，短期市場熱度褪去後的走勢疲軟，已提前顯露市場分歧。
在超高認購與暗盤波動的背後，公司發行端暗藏多重信號，疊加淨利潤下滑、應收賬款高企、行業高度分散且未形成穩固競爭壁壘，以及國內市場尚未建立核心競爭力卻急於推進海外擴張等問題，多重經營風險交織，或為其上市後的發展埋下顯著隱憂。
據招股書披露，優樂賽共享本次基礎發行股數為2034萬股，發行價區間定為11-14港元/股。根據暗盤信息，本次發行價位於發行價區間下限。值得關注的是，公司在設定發行價區間的同時，還額外設定了發行價向下調整的權利，可基於發售價下調10%後以每股股份9.9港元發行。儘管公司最終未行使該權利，但這也側面說明，公司在前期市場推介階段並未獲得機構投資者的充分認可與支持，公司及保薦人信心暗藏隱憂。
此外，優樂賽共享並未引入基石投資者。過往港股市場中，確有企業IPO未設定基石的案例，對於市值規模本就偏小的優樂賽共享而言，若設定基石投資者，或將進一步壓縮流通盤規模，從這一角度看，未設基石存在一定合理性。
但從歷史表現來看，未設定基石的IPO項目，上市後股價表現往往波動較大，這一特徵通常與公司所處行業屬性相關。一般而言，小市值公司所處行業賽道的成長性及自身基本面質地均難言亮眼，疊加公司設定發行價向下調整的權利，或反映出其在國際配售環節並未提前安排充足的關聯方及合作方訂單，資金端缺乏穩定的提前佈局。後續建議重點關注公司是否設定綠鞋機制，這將成為其上市後股價能否平穩運行的重要關鍵。
此外，市場熱議的超4124倍超額認購，實則與公司極小的流通盤規模密切相關。本次公司香港公開發售僅佔全球發售的10%，對應的集資額僅2848萬港元，極小的流通盤規模成為推高認購倍數的核心原因，超高認購倍數並不能真實反映市場對公司基本面的高度認可。
細分賽道排名居前 行業高度分散缺少核心競爭壁壘
從公司主營業務來看，優樂賽共享核心聚焦汽車行業，是國內循環包裝服務提供商，主要為汽車零部件製造商及OEM廠商提供專業的循環包裝解決方案。從行業地位來看，弗若斯特沙利文數據顯示，按2024年收入計，優樂賽共享為中國循環包裝服務第二大提供商，市場份額達1.5%，同時在汽車共享運營服務市場以8.2%的市場份額位居第一。
但亮眼的細分市場排名難掩行業整體高度分散的現狀，2024年中國物流包裝方案市場規模達1187億美元，有超3500家企業參與市場競爭，五大參與者合計市場份額僅4.7%，優樂賽共享在整體物流包裝方案市場的佔比更是僅0.1%。目前行業內參與者以自營物流包裝業務的物流公司和第三方物流包裝方案供應商為主，市場競爭激烈，而優樂賽共享尚未形成難以複製的核心競爭壁壘，未來市場份額的鞏固與提升已面臨較大挑戰。
營收增速放緩 淨利潤下滑 國內根基未穩即要拓展海外市場添風險
財務數據方面，公司營收增速顯著放緩，淨利潤更是連續承壓下滑。2022-2024年公司營業收入分別為6.48億元、7.94億元、8.38億元，三年複合增速約13.7%；而2025年前8個月僅錄得營收5.33億元，按年增速大幅降至5.1%，增長動力明顯不足。
利潤端表現更弱，2022-2024年歸母淨利潤分別為2370萬元、5082萬元、4011萬元，2024年按年下滑21.1%；2025年前8個月歸母利潤進一步降至2203萬元，按年續滑7.8%。據招股書披露，公司預計2025年全年歸母淨利潤不少於4000萬元，即便達成該預期，業績仍未恢復至2023年的高位水平。
更為突出的是，公司應收賬款及應收票據長期居高不下，資金周轉效率偏低，財務風險暗藏。2022-2024年及2025年前8個月，公司應收賬款及應收票據規模分別為3.11億元、3.61億元、3.82億元、3.25億元，整體呈上升趨勢；對應的周轉天數分別為168天、160天、168天及169天，長期維持在160天以上。
對於本次IPO募資用途，優樂賽共享將25%的資金規劃用於推進海外擴張戰略，然而公司目前海外業務收入佔比極低，2022-2024年及2025年前8個月海外收入佔比分別僅1.1%、0.4%、0.4%、0.9%，海外業務佈局幾乎處於空白狀態。在國內市場尚未建立核心競爭力、行業競爭本就激烈的背景下，公司急於將資金投入海外擴張，未來還將面臨當地行業競爭、運營模式適配、本土化團隊搭建等諸多未知挑戰，海外拓展的落地難度大、風險高，進一步加劇了公司的經營不確定性。
責任編輯：公司觀察