2025年12月，港股IPO市場上演了一場令人瞠目結舌的「冰與火之歌」。12月10日，寶濟藥業-B(02659)登陸港交所，開盤即大漲127%，盤中最高漲幅突破170%，最終以近150%的漲幅收市，市值飆升至189億港元。然而僅僅12天后，12月22日，同為生物科技類企業的華芢生物(02396)上市首日暴跌29.32%；次日，翰思艾泰-B(03378)更以46.25%的跌幅刷新年內生物科技新股首日最差表現。

同樣紮根生物醫藥賽道，同樣承載着市場對創新醫療的期待，三家企業卻走出了截然不同的資本曲線。寶濟藥業的逆勢暴漲與華芢生物、翰思艾泰的慘烈破發，並非偶然的市場情緒波動，而是港股生物醫藥板塊估值體系重構的必然結果。當「閉眼抽新股」的狂熱退潮，投資者開始用更苛刻的標尺衡量企業的真實價值——管線的確定性、收入的可持續性、商業化的潛力，成為區分優質標的與普通標的的核心維度。

本文將深入剖析這場極端分化行情背後的底層邏輯，通過全面對比三家企業的管線佈局、收入結構、技術壁壘、商業化能力及市場環境適配性，揭示寶濟藥業為何能在市場轉向期逆勢突圍，而華芢生物與翰思艾泰又為何淪為資本棄子，為投資者理解生物醫藥板塊的價值投資邏輯提供參考。

行情回溯：冰與火交織的港股生物科技新股市場

一、分化行情的全景呈現

2025年的港股生物醫藥新股市場，呈現出明顯的「前熱後冷」特徵。上半年，受益於全球市場回暖、內地創新藥支持政策落地及港交所定價機制改革，生物科技(18A)板塊成為 IPO 市場的「香餑餑」，新股上市首日漲幅動輒超 100%，銀諾醫藥、藥捷安康等企業更是憑藉市場情緒推動，市值一度飆升至數百億港元。

這種狂熱情緒在 12 月迎來轉折點。12 月 10 日，寶濟藥業的上市成為行情的「分水嶺」。作為一家處於臨牀階段的生物技術公司，寶濟藥業以 26.38 港元的發行價登陸港交所，開盤價直接飆升至 60 港元，漲幅達 127%，盤中最高觸及 71.2 港元，漲幅突破 170%，最終收於 65.8 港元，較發行價上漲 150%，一手投資者最高盈利超 4400 港元。其亮眼表現不僅延續了此前 18A 板塊的賺錢效應，更一度讓市場認為生物科技新股的熱度仍在延續。

然而，僅僅 12 天后，市場情緒急轉直下。12 月 22 日，華芢生物、南華期貨、明基醫院、印象大紅袍四家企業同日上市，全部遭遇破發。其中，華芢生物作為典型的 18A 生物科技公司，開盤即破發，報 33.8 港元，較 38.2 港元的發行價下跌 11.52%，截至收盤，股價進一步跌至 27 港元，跌幅擴大至 29.32%，市值較發行價蒸發近 20 億港元。

12 月 23 日，翰思艾泰的上市更是將破發潮推向高潮。這家專注於腫瘤免疫療法的創新生物科技公司，以 32 港元的發行價登陸港交所，開盤後股價直線下挫，最終收於 17.2 港元，跌幅高達 46.25%，成為年內首日跌幅最大的生物科技新股之一。從認購熱度來看，翰思艾泰公開發售階段曾獲得約 2600 倍超額認購，並有 4 家基石投資者提前鎖定 17%的認購份額，但其上市後的表現卻與認購熱度形成鮮明反差，讓衆多抽新股投資者遭遇「單日腰斬」的慘痛損失。

二、市場轉向的核心誘因

這場極端分化行情的背後，是港股 IPO 市場多重壓力的集中釋放。首先，監管層近期明確釋放收緊信號，對上市申請材料質量、保薦機構合規行為等提出更高要求，使得市場對新股的審核標準預期提升，投資者風險偏好下降。

其次，2025 年港股 IPO 數量大幅擴容，尤其是 12 月以來新股發行密度激增，市場流動性被持續分流。Wind 數據顯示，11 月以來上市的 28 只港股新股中，有 14 只破發，破發率達到 50%，遠高於 2024 年全年 35.71%和 2025 年上半年 30.23%的破發率。匯生國際資本總裁黃立衝指出，當前一級市場定價與二級市場真實風險偏好之間出現明顯錯位，發行端容易依據內地估值和「南下抽新股」熱度抬高定價，而國際長線資金與本地基金則更為審慎，導致新股上市後買盤結構單一，一旦短期獲利盤退出就容易集中破發。

最後，生物科技板塊自身也面臨估值迴歸壓力。此前，18A 板塊的賺錢效應吸引了大量資金涌入，部分企業的估值脫離了基本面支撐。當市場情緒降溫，投資者開始重新審視企業的真實價值，那些管線進展緩慢、缺乏商業化前景、持續虧損且無改善跡象的企業，自然成為資本拋售的對象。而寶濟藥業的逆勢上漲，恰恰是因為其基本面優勢在市場轉向期被進一步放大，成為資金避險的優質標的。

管線對比：確定性差異鑄就價值鴻溝

對於生物科技企業而言，管線是企業的核心資產，也是投資者評估其價值的核心依據。管線的研發階段、臨牀進展、適應症選擇、技術壁壘及商業化前景，直接決定了企業的長期價值。寶濟藥業與華芢生物、翰思艾泰的股價分化，本質上是其管線確定性差異的直接體現。

一、寶濟藥業：金字塔型管線，兼顧確定性與成長性

寶濟藥業的核心競爭力在於其獨特的「金字塔型」管線佈局，通過「場景驅動」的戰略選擇，避開了 ADC、PD-1 等紅海賽道，轉而聚焦臨牀需求明確、技術替代空間大的細分領域，形成了「底層穩現金流、中層謀增長、頂層追突破」的多層次管線體系。

金字塔的底層是臨牀週期短、費用低、市場需求確定性高的成熟產品，為企業提供穩定的現金流支撐。其中，SJ02(長效 FSH-CTP 融合蛋白)已獲批上市，用於輔助生殖，能顯著減少患者注射頻次，解決了臨牀痛點;KJ017(重組人透明質酸酶)已提交 NDA 申請，並進入優先審評通道，是中國首個且唯一進入 NDA 階段的重組人透明質酸酶，同時也是全球第三款達到 NDA 或以上階段的同類產品，打破了美國 Halozyme 公司的全球技術壟斷。

KJ017 的核心價值在於其「百搭型」賦能平台屬性。作為生物藥皮下給藥的關鍵基礎設施，KJ017 能夠暫時降解皮下組織中的透明質酸，解決大分子藥物皮下注射時的容積限制問題，將原本需要 30 分鐘至 7 小時的靜脈輸注時間縮短至 2 到 5 分鐘的皮下注射，極大地提升了患者的便利性和依從性，同時契合醫院 DRG/DIP 控費需求。據弗若斯特沙利文數據，全球重組人透明質酸酶市場預計到 2033 年將達到 90.94 億美元，中國市場預計將達到 69.80 億元人民幣，市場空間廣闊。

金字塔的中層是處於臨牀中期的潛力產品，為企業提供持續的增長動力。KJ103 是全球首款也是唯一一款達到註冊臨牀階段的低預存抗體 IgG 降解酶，已針對腎移植脫敏和抗 GBM 病在中國獲得兩項「突破性療法認定」(BTD)。其快速、高效清除病理性 IgG 抗體的機制，有望成為急重症自身免疫疾病領域的搶救性療法，具備廣譜應用潛力。

金字塔的頂層則是具備 FIC/BIC 潛力的創新項目，為企業打開長期成長空間。寶濟藥業通過合成生物學技術平台，持續佈局高壁壘、具顛覆性潛力的創新藥物，形成了「兩條腿走路」的穩健發展模式，避免了傳統生物科技企業依賴單一產品成敗的「賭博式」發展風險。

二、翰思艾泰：管線扎堆紅海，臨牀進展緩慢且不確定性高

翰思艾泰專注於癌症及自身免疫疾病的精準治療，已建立由 10 種候選藥物組成的研發管線，其中 3 項處於臨牀階段，7 項處於臨牀前階段。然而，其管線佈局存在明顯的「紅海扎堆」和「進展緩慢」問題，導致商業化前景充滿不確定性。

核心產品 HX009 是一種創新抗 PD-1、SIRPa 雙功能抗體融合蛋白，用於治療各種惡性腫瘤，目前處於 Ib/II 期臨牀階段。雖然公司宣稱其是全球唯一進入臨牀開發階段的 PD-1/SIRPα雙功能抗體融合蛋白，且採取了「由小及大」的差異化臨牀策略，優先佈局 EBV 陽性非霍奇金淋巴瘤、晚期黑色素瘤等缺乏有效療法的適應症，但 PD-1/SIRPα賽道的競爭已日趨激烈，且從 II 期臨牀到藥品獲批上市平均需要 8.2 年時間，研發週期長、失敗風險高。

另一主要產品 HX301 是多靶點激酶抑制劑，靶向 CSF1R、ARK5 等關鍵通路，能穿透血腦屏障，目前推進與替莫唑胺聯用治療腦膠質母細胞瘤的 II 期研究。腦膠質母細胞瘤作為一種惡性程度極高的腫瘤，治療難度大，臨牀試驗成功率低，HX301 的商業化前景存在較大變數。

更值得注意的是，翰思艾泰的管線均未實現商業化，且研發進展未達市場預期。據 BIO、Informa Pharma Intelligence、QLS 聯合發佈的報告，一種藥物從 I 期臨牀到最後獲得上市批准平均需要 10.5 年，而翰思艾泰進度最快的管線仍處於 II 期臨牀，距離商業化還十分遙遠。對於依賴管線價值折現的生物科技企業而言，過長的研發週期意味着更高的資金壓力和不確定性，這也是投資者對其缺乏信心的核心原因之一。

三、華芢生物：核心管線進展滯後，技術壁壘薄弱

華芢生物的核心管線由兩款 PDGF 類藥物構成：用於治療深二度燒燙傷的 Pro-101-1，以及針對糖尿病足潰瘍的 Pro-101-2。相較於寶濟藥業的差異化佈局，華芢生物的管線不僅適應症市場空間有限，且研發進展嚴重滯後，技術壁壘薄弱。

Pro-101-1 的 IIb 期臨牀試驗結果顯示，基於全分析集(FAS)的統計數據未呈現顯著差異。公司已與 CDE 達成共識，將延長 IIb 期結果評估並啓動 IIIa 期探索性臨牀試驗，待該試驗完成後，需進一步與 CDE 溝通以獲取後續指導。這意味着 Pro-101-1 的研發週期將大幅延長，且能否順利推進至 IIIb 期確證性臨牀試驗仍存在不確定性。若 IIIa 期結果不理想，Pro-101-1 將難以在中國提交新藥申請(NDA)，其市場潛力將受到重大限制。

Pro-101-2 的研發則受困於受試者入組緩慢，自 2022 年 2 月起，產品開發進度已出現明顯延誤。此外，PDGF 藥物作為生長因子治療產品，用於糖足治療的臨牀應用已有 20 年曆史，但相關成熟產品主要集中於美國市場，且該類藥物的研發與生產具備較高技術壁壘。截至目前，中國境內尚未有商業化的 PDGF 藥物獲批，這既意味着市場空白，也預示着監管審批的不確定性較高。

除核心管線外，華芢生物的其他管線(如 Mes-201、Oli-101 及 Oli-201)均處於臨牀前研發階段，距離商業化更是遙遙無期。薄弱的管線佈局和滯後的研發進展，使得華芢生物在市場轉向期缺乏足夠的價值支撐，成為資本拋售的必然對象。

收入與財務：自我造血能力決定生存韌性

對於生物科技企業而言，尤其是未盈利的 18A 公司，收入結構和財務狀況是衡量其生存韌性的重要指標。具備自我造血能力的企業，能夠在市場流動性收緊、孖展環境惡化的情況下持續推進研發和商業化;而完全依賴孖展輸血的企業，則容易因資金鍊斷裂陷入困境。寶濟藥業與華芢生物、翰思艾泰的財務狀況差異，進一步加劇了其股價的分化。

一、寶濟藥業：收入結構優化，具備初步自我造血能力

與多數依賴外部孖展的生物科技企業不同，寶濟藥業已具備初步的自我造血能力，收入規模實現快速增長。財務數據顯示，2023 年、2024 年，公司分別實現營業收入 693 萬元、616 萬元;2025 年上半年，公司營收實現突破性增長至 4199 萬元，同比暴增 2716.23%。

雖然 2025 年上半年的營收增長主要來源於一次性交易——女性健康公司歐加隆支付的 4000 萬元首付款，佔總營收的 95.3%，但這一收入背後反映的是公司技術平台的商業化潛力。寶濟藥業的收入本質上是以技術服務或材料供應為主，客戶羣體包括四川科倫藥業、杭州尚健生物等知名藥企，這說明公司的合成生物學技術平台已獲得行業認可，具備技術外溢能力。

更重要的是，寶濟藥業的核心產品已進入商業化或準商業化階段，未來收入增長具備可持續性。SJ02 已獲批上市，公司已與安科生物簽署 SJ02 在大中華區的獨家銷售代理協議，安科生物在生殖醫學領域具備豐富的渠道資源和市場經驗，有望推動 SJ02 快速實現市場放量;KJ017 已提交 NDA 申請，預計 2025 年下半年可獲批上市，作為中國生物藥「去靜脈化」的關鍵基礎設施，其市場需求確定性高，有望成為公司的核心收入來源。

在成本控制方面，寶濟藥業堅持自建並擴展大規模 cGMP 生產基地，是國內少數同時擁有哺乳動物工程細胞(CHO)、酵母及大腸桿菌發酵商業規模生產線的公司之一，實現了「一站式」全平台體系。目前，公司已建成和在建的生產基地總佔地面積近 10 萬平方米，預計反應器總容積將達到約 26,100L，年產能預計可達 2250 萬份製劑。自建產能不僅賦予了公司「總成本領先」的優勢，使其在面對醫保降價或競爭對手的價格戰時具備強大的反擊能力，還解決了大產量產品供應的穩定性和可調整性問題，規避了被外部 CDMO「卡脖子」的風險。

財務狀況方面，截至 2025 年 6 月 30 日，公司現金及現金等價物為 4.53 億元，雖然較 2024 年底的 5.24 億元有所下降，但仍保持相對充裕水平，能夠支撐核心產品的研發及商業化推進。此外，公司在上市前已完成多輪孖展，2024 年 7 月和 12 月分別完成 C 輪和 C+輪孖展，投後估值達到約 48.7 億元人民幣，獲得了上海生物醫藥基金、寶山國投、東方富海等知名機構的認可。

二、翰思艾泰：無主營業務收入，持續虧損且現金流緊張

翰思艾泰的財務狀況堪稱「岌岌可危」。報告期內(2023 年、2024 年及 2025 年前八個月)，公司無任何主營業務收入，收入僅來自其他收入及收益，包括按公允價值計入損益的公允價值收益、銀行利息收入、政府補助、匯兌收益淨額等，金額分別為 666.4 萬元、768.1 萬元和 262.6 萬元。

與此同時，公司的虧損規模持續擴大。2023 年、2024 年，公司分別錄得淨虧損 8516 萬元、1.17 億元;2025 年前八個月，虧損進一步擴大至 8743.8 萬元，報告期內累計虧損達 2.9 億元。虧損擴大的核心原因在於研發費用與行政開支的持續高企：2023 年、2024 年，公司研發開支分別為 4666 萬元、7472 萬元;行政開支分別為 1722 萬元、4619 萬元。

現金流方面，截至 2025 年 8 月 31 日，翰思艾泰持有的現金及現金等價物僅為 1.5 億元。以公司當前的虧損速度(2025 年前八個月虧損 8743.8 萬元)計算，現有現金僅能支撐公司約 17 個月的運營。若後續孖展不順利，公司的研發進程將面臨中斷風險。此外，公司的關聯交易還存在信披矛盾問題，2023 年、2024 年向關聯方湖北華世通支付的 CDMO 服務費金額在不同披露章節存在差異，截至 2024 年末的關聯方應收款項餘額也存在披露矛盾，這進一步加劇了投資者對公司財務透明度的擔憂。

三、華芢生物：主營業務收入為零，累計虧損超 4.5 億元

華芢生物的財務狀況與翰思艾泰類似，同樣缺乏主營業務收入，持續依賴孖展維持運營。招股書顯示，2023 年、2024 年及 2025 年前三季度，公司分別實現收入 47.2 萬元、26.1 萬元及 0 元;其中 2023 年與 2024 年的收入主要來自研究服務提供及 PDGF-BB 試劑銷售(供客戶研究與試驗使用)，並非核心產品的商業化收入。

虧損方面，報告期內公司分別錄得淨虧損 1.05 億元、2.12 億元及 1.35 億元，累計虧損超 4.5 億元。虧損規模擴大的核心原因在於研發費用與行政開支的持續高企：報告期內研發費用分別為 3991.5 萬元、9132.6 萬元、6121.9 萬元;行政開支分別達 4211.7 萬元、11678.1 萬元、7356.2 萬元。其中，行政開支中以基於股權激勵計劃向員工、董事及顧問發放獎勵產生的費用為主，2024 年的行政開支較 2023 年激增 130%，反映出公司的成本控制能力較弱。

現金流方面，雖然公司通過本次 IPO 募資淨額達 5.9982 億港元，但考慮到核心產品研發進展滯後，後續仍需持續投入大量研發資金，現有現金流能否支撐核心產品順利推進至商業化階段，仍存在較大不確定性。

商業化潛力：市場空間與落地能力的雙重考驗

生物科技企業的終極價值在於商業化能力，即核心產品能否成功推向市場並實現盈利。這不僅取決於產品的市場空間，還取決於企業的商業化團隊、銷售渠道、供應鏈管理等綜合能力。寶濟藥業在商業化潛力上的優勢，是其獲得市場認可的關鍵因素。

一、寶濟藥業：差異化賽道+強大合作伙伴，商業化前景明確

寶濟藥業的核心產品均瞄準了廣闊且競爭格局良好的細分市場，具備巨大的商業化潛力。KJ017 所處的重組人透明質酸酶市場，是伴隨生物藥「去靜脈化」趨勢興起的黃金賽道。據弗若斯特沙利文數據，全球重組人透明質酸酶市場預計到 2033 年將達到 90.94 億美元，中國市場預計將達到 69.80 億元人民幣。其應用場景涵蓋單藥療法、與抗體藥物聯用、皮下抗生素開發等多個維度，與整個千億級生物藥市場的增長深度綁定，商業模式堪稱典型的「賣水人」邏輯。

SJ02 所處的輔助生殖市場同樣具備廣闊空間。隨着中國不孕不育率的上升和輔助生殖技術的普及，輔助生殖藥物市場規模持續擴大。SJ02 作為長效 FSH-CTP 融合蛋白，能顯著減少患者注射頻次，提升患者依從性，具備較強的市場競爭力。雖然公司與歐加隆的合作終止，但迅速與安科生物達成獨家銷售代理協議，安科生物作為 A 股上市的生物醫藥企業，在生殖醫學領域具備豐富的渠道資源和市場經驗，有望推動 SJ02 快速實現市場滲透。

KJ103 所處的自身免疫疾病市場，增長潛力巨大。據弗若斯特沙利文數據，全球 IgG 降解酶市場預計 2033 年將達到 16.71 億美元，中國市場預計將達到 74.95 億元人民幣。KJ103 作為全球首款進入註冊臨牀階段的低預存抗體 IgG 降解酶，獲得了兩項「突破性療法認定」，有望成為急重症自身免疫疾病領域的標杆產品，具備先發優勢。

在商業化能力建設方面，寶濟藥業採取了「自主+合作」的雙輪驅動模式。通過自建大規模生產基地，公司掌握了成本控制和供應鏈安全的主動權;通過與安科生物等行業龍頭合作，快速彌補了自身銷售渠道的不足，為核心產品的商業化落地奠定了堅實基礎。

二、翰思艾泰：紅海市場競爭激烈，商業化落地遙遙無期

翰思艾泰的核心產品 HX009 所處的腫瘤免疫治療市場，雖然規模龐大，但競爭已進入白熱化階段。目前，全球已有多款 PD-1/PD-L1 抑制劑獲批上市，國內也有信達生物、君實生物等多家企業的產品實現商業化，市場競爭激烈，價格戰頻發。HX009 作為雙功能抗體融合蛋白，雖然採取了差異化的臨牀策略，但仍面臨較大的市場競爭壓力。

更重要的是，翰思艾泰的核心產品仍處於 II 期臨牀階段，距離商業化還需 8 年左右的時間，且臨牀試驗成功率存在較大不確定性。即使產品順利獲批上市，公司也需要從零開始建設商業化團隊和銷售渠道，面臨着市場教育、客戶獲取等多重挑戰。對於一家持續虧損、現金流緊張的企業而言，能否支撐到產品商業化階段，仍是一個巨大的未知數。

三、華芢生物：市場空間有限，商業化不確定性高

華芢生物的核心產品 Pro-101-1 和 Pro-101-2，分別針對深二度燒燙傷和糖尿病足潰瘍適應症，市場空間相對有限。深二度燒燙傷屬於小衆適應症，患者羣體規模較小;糖尿病足潰瘍雖然患者羣體較大，但已有多種治療手段，PDGF 藥物作為生長因子治療產品，市場接受度和滲透率仍有待驗證。

此外，華芢生物的核心產品研發進展滯後，Pro-101-1 的 IIb 期臨牀試驗結果未達預期，Pro-101-2 的研發因受試者入組緩慢而延誤，使得產品的商業化時間表難以確定。即使產品最終獲批上市，也面臨着市場競爭和監管政策的雙重壓力，商業化前景不容樂觀。

市場情緒與估值體系：從狂熱到理性的價值迴歸

寶濟藥業與華芢生物、翰思艾泰的股價分化，不僅是企業基本面差異的體現，也是港股生物科技板塊估值體系從狂熱到理性迴歸的必然結果。在市場情緒轉向的背景下，投資者對生物科技企業的估值邏輯發生了根本性變化，從單純追求管線的「想象力」，轉向更加註重管線的「確定性」和企業的「盈利能力」。

一、估值邏輯的重構：從「故事驅動」到「價值驅動」

此前，港股 18A 板塊的賺錢效應吸引了大量資金涌入，市場對生物科技企業的估值主要基於管線的「想象力」，即核心產品的潛在峯值銷售額和研發成功率的折現。在這種估值邏輯下，只要企業擁有熱門賽道的管線，即使處於早期臨牀階段、缺乏收入和盈利，也能獲得較高的估值。

然而，隨着市場情緒降溫，投資者開始重新審視生物科技企業的估值邏輯，從「故事驅動」轉向「價值驅動」。投資者更加關注企業的管線進展是否明確、是否具備自我造血能力、商業化前景是否清晰。寶濟藥業之所以能逆勢上漲，正是因為其具備明確的管線進展(核心產品進入商業化或準商業化階段)、初步的自我造血能力(收入快速增長)和清晰的商業化前景(差異化賽道+強大合作伙伴)，符合新的估值邏輯。

相比之下，華芢生物和翰思艾泰仍停留在「講故事」的階段，管線進展滯後、缺乏自我造血能力、商業化前景模糊，不符合市場新的估值邏輯，自然遭到資本的拋棄。翰思艾泰雖然在認購階段獲得了約 2600 倍的超額認購，但上市後的慘烈破發，恰恰反映了市場估值邏輯的轉變——認購階段的狂熱更多是短期資金的投機行為，而上市後的股價表現纔是企業真實價值的體現。

二、基石投資者的信號意義：專業資本的選擇偏好

基石投資者作為專業的機構投資者，其對新股的認購態度，往往傳遞出對企業價值的判斷信號。在本次分化行情中，三家企業的基石投資者構成差異，也進一步加劇了股價的分化。

寶濟藥業引入了安科生物(香港)有限公司、Derivatives China Alpha Fund SPC、國泰君安證券投資(香港)有限公司等知名基石投資者，其中，安科生物作為 A 股上市的生物醫藥企業，與寶濟藥業存在業務合作，其認購不僅體現了對寶濟藥業技術和產品的認可，也為公司的商業化落地提供了支撐;國泰君安證券作為頭部券商，其認購則體現了資本市場對寶濟藥業價值的認可。

翰思艾泰雖然也有 4 家基石投資者提前鎖定 17%的認購份額，但其基石投資者實力相對較弱，且未出現與公司業務相關的產業資本，無法為公司的長期發展提供實質性支撐。華芢生物的基石投資者信息未明確披露，從其按發售價範圍下限定價的情況來看，機構投資者對其認可度較低。

基石投資者的鎖定期安排，也對股價產生了影響。寶濟藥業的基石投資者鎖定期較長，為公司股價提供了穩定支撐;而華芢生物和翰思艾泰的基石投資者鎖定期較短，無法有效穩定股價，導致上市後拋壓較大。

結論與啓示：強者恒強，弱者無人理，生物醫藥投資的價值迴歸之路

2025 年 12 月港股生物科技新股的極端分化行情，是市場情緒、企業基本面、估值體系等多重因素共同作用的結果。寶濟藥業的逆勢暴漲，並非偶然的市場炒作，而是其差異化的管線佈局、初步的自我造血能力、清晰的商業化前景等基本面優勢的必然體現;而華芢生物和翰思艾泰的慘烈破發，則是其管線進展滯後、缺乏自我造血能力、商業化前景模糊等問題的集中暴露。

這場分化行情，為生物醫藥行業的投資者和從業者提供了重要的啓示：

對於投資者而言，生物醫藥投資正從「盲目跟風」轉向「價值投資」。在市場情緒降溫的背景下，應摒棄對熱門賽道的盲目追逐，更加關注企業的核心競爭力，包括管線的確定性、技術壁壘、自我造血能力和商業化前景。寶濟藥業的案例表明，具備差異化佈局、明確商業化路徑的企業，即使在市場轉向期也能獲得資本的認可;而華芢生物和翰思艾泰的案例則警示投資者，缺乏基本面支撐的「故事型」企業，最終難逃被市場拋棄的命運。

對於生物科技企業而言，應摒棄「為創新而創新」的理念，更加註重臨牀需求和商業化落地。寶濟藥業的「三駕馬車」戰略——差異化的戰略定位、先進的生物製造技術、總成本領先的工業化運營，為生物科技企業提供了一種新的發展範式：通過聚焦臨牀需求明確的細分領域，避開紅海競爭;通過構建核心技術壁壘，提升產品競爭力;通過自建產能，控制成本和供應鏈風險，最終實現可持續發展。相比之下，華芢生物和翰思艾泰的發展模式，仍停留在傳統的「高風險、高回報」的創新藥研發模式，在當前市場環境下已難以獲得資本的青睞。

對於港股市場而言，這場分化行情有助於推動生物科技板塊估值體系的重構，引導市場資源向優質企業集中，提升市場的資源配置效率。港交所應進一步完善 18A 制度，加強對生物科技企業的信息披露要求，引導企業規範運作，為投資者提供更加透明、可靠的投資環境。

展望未來，隨着生物醫藥行業的不斷發展和市場估值體系的不斷完善，具備真實價值的生物科技企業將獲得更加廣闊的發展空間。而那些缺乏基本面支撐的企業，將在市場的篩選中被逐步淘汰。生物醫藥投資的價值迴歸之路，或許充滿坎坷，但終將走向成熟和理性。

本文轉載自「創新器械未來」微信公衆號，作者：醫藥創新分析一哥；智通財經編輯：劉家殷。