華源證券近日發佈有色金屬大宗金屬週報：本週倫銅/滬銅/美銅升跌幅分別為+0.36%/-0.96%/+2.33%。宏觀方面，美國11月失業率4.6%超預期，同時11月CPI低於預期，聯儲局明年降息預期升溫，支撐銅價上行。銅冶煉加工費方面，中國銅冶煉廠代表與Antofagasta敲定2026年銅精礦長單加工費Benchmark為0美元/噸與0美分/磅（2025年分別為21.25美元/噸與2.125美分/磅），顯現出銅礦端偏緊格局。

以下為研究報告摘要：

投資要點：

銅：美國失業率超預期，銅價高位震盪。本週倫銅/滬銅/美銅升跌幅分別為+0.36%/-0.96%/+2.33%。宏觀方面，美國11月失業率4.6%超預期，同時11月CPI低於預期，聯儲局明年降息預期升溫，支撐銅價上行。銅冶煉加工費方面，中國銅冶煉廠代表與Antofagasta敲定2026年銅精礦長單加工費Benchmark為0美元/噸與0美分/磅（2025年分別為21.25美元/噸與2.125美分/磅），顯現出銅礦端偏緊格局。本週銅庫存累積，倫銅/紐銅/滬銅庫存分別為16.0萬噸/46.2萬短噸/9.6萬噸，環比變化-3.32%/+2.57%/+7.18%；國內電解銅社會庫存16.6萬噸，環比+1.72%。需求方面，電解銅杆周度開工率63.06%，環比減少1.48pct。中長期看，銅礦資本開支不足，供給端擾動頻發，銅礦供需格局或將由緊平衡轉向短缺，同時銅冶煉在反內卷背景下利潤週期有望見底，疊加聯儲局進入降息週期，銅價有望突破上行。建議關注：紫金礦業、洛陽鉬業、中國有色礦業、五礦資源、銅陵有色、江西銅業、金誠信、西部礦業。

鋁：國內庫存小幅累積，鋁價高位運行。1）氧化鋁：產能高位疊加庫存上升，氧化鋁價格延續下跌。本週氧化鋁價格下跌1.08%為2750元/噸，氧化鋁期貨主力合約2602漲0.44%至2528元/噸。本週冶金級氧化鋁運行產能達8808.5萬噸/年，周度開工率增加0.23pct為79.85%。短期內，氧化鋁供需基本面仍維持過剩格局，氧化鋁庫存持續累積，現貨價格延續弱勢。後續需持續關注氧化鋁成本利潤與運行產能情況。2）國內庫存小幅累積，鋁價高位運行。本週滬鋁跌0.54%至2.20萬元/噸，電解鋁毛利6057元/噸，環比減少2.76%。宏觀方面，美國11月失業率超預期，CPI低於預期，聯儲局降息預期升溫，提振鋁價。國內庫存累積，倫鋁庫存51.96萬噸，環比減少0.01%，滬鋁庫存12.05萬噸，環比增加0.43%，國內現貨庫存為59.7萬噸，環比增加2.40%。供給端，國內電解鋁運行產能接近天花板，海外在建項目進度緩慢，而需求端維持穩定增長，電解鋁明年或出現短缺格局，鋁價有望迎來上行週期。建議關注：中孚實業、宏創控股、雲鋁股份、電投能源、天山鋁業、神火股份、中國鋁業、焦作萬方。

鋰：鋰電需求旺盛，鋰鹽庫存持續去化，鋰價進入上行週期。本週碳酸鋰價格上漲3.33%至9.77萬元/噸，鋰輝石精礦上漲8.03%至1318美元/噸。本週碳酸鋰期貨主力合約2605上漲14.00%至11.14萬元/噸。本週期貨價格大漲或主要受寧德梘下窩鋰礦復產時間或延後的催化所致。供給端，本週碳酸鋰產量2.20萬噸，環比增加0.2%。SMM周度庫存11.04萬噸，環比減少0.9%，實現連續18周去庫。磷酸鐵鋰11月產量41.3萬噸，同比增長44%，環比增長5%，鋰電正極材料需求維持高增。展望明年看，在鋰電需求增長超預期背景下，鋰鹽進入去庫週期，碳酸鋰供需迎來反轉，鋰價有望進入由需求驅動的上行週期，鋰板塊公司有望迎來利潤拐點。我們建議關注鋰資源自給率較高且具備第二增長曲線的標的：雅化集團（鋰+民爆）、中礦資源（鋰+小金屬+銅）、大中礦業（鐵礦+鋰）、贛鋒鋰業（鋰+儲能+固態電池）、永興材料、盛新鋰能、天華新能、天齊鋰業。

鈷：鈷原料偏緊格局仍未改變，鈷價有望延續上行。本週MB鈷上漲0.51%至24.45美元/磅，國內電鈷價格上漲1.93%為42.2萬元/噸。剛果（金）自10月16日起解除鈷出口禁令，改為實施鈷出口配額制。供給端，部分海外礦企成為試點企業獲批發運貨物，其餘企業出口流程進度仍偏慢，考慮到船期，以及聖誕節、春節的假期影響，預計國內原料或將在明年3月後才能陸續到港，鈷原料結構性偏緊邏輯不變，鈷價有望延續上漲。建議關注：華友鈷業、洛陽鉬業、騰遠鈷業、力勤資源、寒銳鈷業。

風險提示：下游復產不及預期風險；國內房地產需求不振風險；新能源汽車增速不及預期風險。（華源證券 田源,張明磊,田慶爭,陳婉妤,陳軒）