金吾财讯 | 中金公司发研报指，国家政策逐渐由能耗双控转为强调碳排放总量和强度双控，石化化工是重点行业之一。总量上，2024年中国石化化工行业碳排放量约16亿吨，在全国碳排放总量占比约13%。具体看，子行业碳排放分化，炼油、甲醇、氮肥、电石、乙烯等占比较大。化工已开启新一轮上行周期，供给端的刚性约束，是行业ROE显著抬升并维持长周期景气的关键。截至3月6日，基础化工（中信）P/B为2.94x，处于2012年以来的66%分位数。我们认为此轮行情更多源自于产能扩产进入尾声、供给侧“反内卷”政策落地等带来的估值修复，而基本面角度企业盈利水平仍处于偏底部位置，此后行业ROE的提升是进一步支撑股价上行的关键。碳排放双控对化工行业新增产能限制有效性有望提升。化工行业供给端曾依托行政管控、环保限产、能耗双控等方式约束新增产能，有一定阶段成效但存在执行弹性较大、约束持续性偏弱等问题。而供给端的收缩力度，直接决定周期上行的持续性与价格弹性。向前看，能耗双控已全面开始转向碳排放双控，我们认为将对化工行业供给侧形成更有力约束，特别是：1）规模经济产能下总碳排强度较高的子行业：煤化工、炼油、工业硅、磷酸二铵、电石等；2）单位碳排放创造产值较低的子行业：煤化工、工业硅、磷酸二铵、电石等；3）N2O/HFCs高排放的子行业：N2O包括硝酸、己二酸、己内酰胺，HFCs包括制冷剂等。