黑石的创新药赌局

氨基观察

11/06

©氨基观察-创新药组原创出品作者 | 郑晓在引进科伦博泰的TROP-2 ADC药物sacituzumab tirumotecan后，默沙东可谓火力全开：截至目前，该药物已启动15项全球3期临床试验，入组患者规模达1.5万名，且未来临床布局可能进一步拓展。如此大规模的投入与布局，无疑表明了默沙东对TROP-2 ADC赛道的高度看好。正如默沙东高级副总裁兼肿瘤学全球临床开发负责人Marjorie ...

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tirumotecan的全球总销售额需达到175亿美元，黑石的回报才能覆盖其7亿美元的前期支出；若特许权使用费比例更低，对应的目标销售额规模则需进一步扩大。单就吉利德的TROP2 ADC药物戈沙妥珠单抗的销售表现来看，要实现这一目标显然需要漫长周期。该药物2024年全球销售额为13.15亿美元，2025年前三季度总销售额为10.13亿美元。当然，sacituzumab tirumotecan的业绩预期建立在更广泛的适应症布局上。正如前文所述，该药物目前已开展15项全球3期临床试验，且未来适应症范围可能进一步扩大。如此广泛的临床开发布局，也正是黑石选择与默沙东合作的核心原因。毕竟，创新药研发风险极高，而大规模的临床开发需要的资金极大，入局需谨慎。对于默沙东而言，尽管公司并不差钱，但这无疑仍是一笔划算的交易。通常，大型制药公司会对项目的成本与风险调整后价值进行建模，并围绕投资回报率作出假设。默沙东愿意接受黑石的合作条款，必然是认可其给出的估值合理——在当前条款下，若黑石未能达成目标，默沙东可有效平衡风险；若黑石实现目标，默沙东自身也将获得丰厚收益。当然，黑石选择豪赌，或许还在于类似的模式其有成功的先例。/ 02 /成功的先例在与Alnylam的合作中，黑石可谓获益颇丰。2020年4月，黑石与Alnylam达成20亿美元的战略合作，具体包括：支付10亿美元，收购inclisiran全球销售额50%的特许权使用费及相关商业里程碑收益；提供高达7.5亿美元的第一留置权高级担保定期贷款；出资1.5亿美元，支持Alnylam心脏代谢项目vutrisiran和ALN-AGT的研发（相关合作将依据不具约束力的意向书推进）；以1亿美元认购Alnylam普通股。而在2025年11月4日，RoyaltyPharma宣布收购黑石手中vutrisiran全球净销售额1%的特许权使用费，交易对价达3.1亿美元。也就是说，这笔当初在合作中看似不起眼的1.5亿美元研发投入，仅用4年时间就为黑石带来了至少翻倍的超额回报。当然，这一收益也离不开运气的加持。作为一款RNAi治疗药物，vutrisiran凭借独特的机制优势，2022年获FDA批准用于治疗遗传性TTR淀粉样变性伴多发性神经病（hATTR-PN），2025年又获批新增TTR淀粉样变性伴心肌病（ATTR-CM）适应症。2024年，vutrisiran销售额约达10亿美元，同比增长74%；受益于ATTR-CM适应症的获批，2025年三季度，vutrisiran销售额达到5.43亿美元，同比增长194%；根据分析师共识预测，到2028年其销售额将突破60亿美元。也正因此，黑石得以收获高额收益。风险与收益相伴相生，这恰恰是创新药投资的核心精髓。/ 03 /合作的新路径对国内创新药行业而言，黑石的合作模式，或许为创新药企与机构的合作提供了新的思路。过去，国内创新药企与机构的合作形式较为单一，主要以直接投资入股或单个管线的NewCo模式为主。相较于这两种模式，黑石聚焦单个管线的合作模式，在保留企业运营自主性、提升资金使用效率方面均有明显优势。比如，与直接入股相比，这种模式能更好地平衡企业的控制权与资金需求。它不会稀释企业核心决策权，无需出让公司股权对应的投票权，药企仍可自主掌控管线的研发方向、临床推进节奏及商业化策略，避免投资方干预日常经营；同时，双方利益聚焦于单一成熟管线，也能减少合作中的分歧。而与NewCo模式相比，该模式可显著降低运营成本与协同损耗。一方面，省去了新主体搭建的各类成本，无需拆分资产、组建独立团队、搭建管理体系，避免了NewCo模式下的行政内耗与资源分散；另一方面，核心管线仍归属于药企自身，可与公司其他管线形成技术、渠道等方面的协同效应，而NewCo模式往往会割裂这种内在协同。更重要的是，这种模式简化了决策与合规流程，无需面对新公司的监管备案、跨主体合作等复杂环节，决策链条更短，能加速管线的审批与上市进程。当然，创新药行业天然离不开资金支持，合作模式本就没有固定答案，核心是找到最适合自身发展的方式。从这一角度来说，探索更多元的合作路径，正是当前中国创新药行业所需要的。毕竟，在过去的BD浪潮中，“卖青苗”的声音并不少见，行业亟需更灵活、可持续的合作模式支撑长期发展。PS：欢迎扫描下方二维码，添加氨基君微信号交流。","kind":"news","is_publish_news":true,"is_publish_highlight":false,"is_publish_live":false,"is_publish_wemedia":null,"editions":null,"column":"","sentiment":"0","news_tag":"","news_rank":0,"symbols":[],"gpt_button":1,"need_auth":false,"code":"91000000","status":"200"}}}