摘要

Spotify Technology S.A.将于2026年02月10日（美股盘前）发布最新季度财报，市场关注营收与利润率修复节奏及管理层对付费订阅与广告业务的展望。

市场预测

- 市场一致预期本季度Revenue为45.22亿美元，同比增长7.92%；EBIT为6.43亿美元，同比增长35.93%；调整后EPS为2.74美元，同比增长37.76%；公司上一季度电话会披露对本季度毛利率展望为32.90%，经营利润约6.20亿美元，均高于当时市场共识，同时公司未给出本季度净利润或净利率的定量预测。 - 付费订阅与广告两大业务是公司营收骨架，上季度主营结构为会员费用38.26亿美元、广告4.46亿美元；发展前景最大的现有业务为付费订阅，会员费用收入同比增长9.00%至38.26亿美元，受ARPU稳中有升与用户体量扩张驱动。

上季度回顾

- 上季度公司营收42.72亿美元，同比增长7.12%；毛利率31.62%，同比提升；归属母公司净利润8.99亿美元，同比增长1,145.35%环比改善显著；净利率21.04%；调整后每股收益3.28美元，同比增长126.21%。 - 经营端亮点在于利润率修复与运营效率提升，EBIT实际为5.82亿美元，显著高于市场预期。 - 主营方面，会员费用收入38.26亿美元，同比提升9.00%；广告收入4.46亿美元，同比持平略增，受播客与音乐广告库存利用率改善、定价策略优化带动。

本季度展望

订阅业务的韧性与价格/用户结构优化

订阅是Spotify Technology S.A.的现金流与利润率核心支撑，本季度市场聚焦两条主线：一是付费用户净增的延续性，二是ARPU的温和抬升。上一季度付费订阅收入同比增长9.00%，结合公司对本季度32.90%毛利率的指引与市场对EPS与EBIT的上修，反映订阅端的价格策略与产品组合（个人/家庭/学生方案）对单位经济性的改善。价格微调、Bundles与更高ARPU的地域渗透，通常能在不显著拉高流失率的情况下，带来毛利率的结构性上移。若管理层继续强调成本曲线平滑（包括版权成本谈判与自研工具带来的分发效率提升），订阅毛利有望成为利润的主要驱动。需要关注的是新兴市场用户占比提升会对ARPU形成一定稀释，定价差异化与增值功能付费渗透将是对冲手段。

广告业务的节奏与播客商业化效率

广告仍是波动性更高的板块，但上一季度在播客与音乐广告位的售卖效率提升下实现稳中趋好。市场对本季度收入同比增长7.92%的预期中，广告贡献被视为辅助拉动项，核心变量在于品牌预算释放与效果广告转化率。公司在节目供给、动态插播与自主广告平台工具方面的投入，有助于提高千次展示收益与库存填充率；如果宏观广告周期继续温和复苏，广告端对整体毛利率的稀释效应可能弱于过去几个季度。播客方面，头部内容与独家合作的回报将在更长周期显现，本季度观察点是DAI（动态广告插入）覆盖率继续提升与广告主结构优化带来的单价改善。

利润率修复路径与运营杠杆

管理层上一季度交付了5.82亿美元的EBIT并指引本季度约6.20亿美元经营利润，结合市场一致预期6.43亿美元，显示出对费用率与毛利率协同改善的信心。若本季度毛利率达到32.90%，则在内容成本控制、云与带宽成本优化、市场投放更精准的前提下，营业利润率有望环比小幅走高。运营杠杆的释放需要两方面配合：其一，收入端保持7%-8%的稳健增速；其二，销售与管理费用增速低于收入增速。关注点包括版权谈判周期对成本侧的影响、以自动化与AI驱动的内容分发带来的边际成本下降，以及对新产品功能的ROI考核是否更趋严格。

用户增长质量与区域结构变化

用户层面，市场更关注“增长质量”而非单纯规模，体现在高留存、高付费倾向人群的获取能力。上一季度MAU与付费用户数据均好于预期，本季度若延续该趋势，说明产品粘性与推荐系统效率仍在提升。区域结构上，欧美成熟市场的ARPU稳定，新兴市场仍是用户增长主引擎，但ARPU偏低，需要通过分层定价、Family/Student计划与捆绑权益来提升付费率与单用户贡献。若新兴市场增速加快而ARPU改善不及预期，短期会对收入结构造成一定摊薄，市场会以利润率指引作为“锚”来判断可持续性。

现金流与资本配置的边际变化

利润率修复正在向自由现金流转化，这对公司中期估值具有重要意义。本季度观察维度包括：应收与递延项目的季节性变动、内容预付的节奏，以及可能的回购或再投资安排。如果管理层延续“利润优先”的运营策略，费用投放将更聚焦于高ROI的内容与工具，现金转化率有望提升。与此同时，若广告与订阅双轮驱动稳定，净现钱位置将为后续的战略灵活性提供空间，如在重点地区的市场活动、面向创作者的激励计划、以及面向广告主的技术平台升级。

分析师观点

从近六个月的机构声音看，看多观点占优。多数机构强调三点：一是本季度营收与利润率的上修空间仍在，二是订阅ARPU与毛利改善具持续性，三是播客商业化指标在库存与单价两端同步改善。研报普遍引用了管理层对本季度毛利率32.90%与约6.20亿美元经营利润的展望，并据此将一致预期小幅上调至Revenue 45.22亿美元、EBIT 6.43亿美元、调整后EPS 2.74美元。基于这一框架，看多方观点认为，只要付费净增与ARPU维持有序抬升，利润率修复的斜率即可延续到下一个财季。部分机构同时提示，新兴市场用户结构带来的ARPU稀释与宏观广告周期的波动性仍需跟踪，但当前估值与盈利改善的匹配度具备吸引力。